私募股权投资基金分类及运作模式浅析

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2017 年9月，私募迎来管理规模突破十万亿元的历史性时刻。管理规模实现阶梯式迅速增长，很大程度上借助了私募股权和私募创投的增长势头。2017年8月底，私募股权和私募创投管理规模较 2016年12月底增长1.68万亿元，而证券类私募累计缩水5201亿。单从管理规模上看，股权和创投私募显然已居于主导地位。

今天就随着似募君，来了解下私募股权投资基金的分类及运作模式。即对处于种子期、初创期、发展期、扩展期、成熟期和 Pre－IPO各个时期企业所进行的投资，相关资本按照投资阶段可划分为创业投资（Venture Capital）、发展资本（Development Capital）、并购基金（Buyout fund）、夹层资本（Mezzanine Capital）、重振资本（turnaround）、Pre－IPO 资本，以及其他如上市后私募投资（Private investment in public equity，即 PIPE）、不良债权（distressed debt） 和不动产投资（real estate）等。

狭义的PE主要指对已经形成一定规模的，并产生稳定现金流的成熟企业的私募股权投资部分，主要是指创业投资后期的私募股权投资部分，而这其中并购基金和夹层资本在资金规模上占最大的一部分。

国内的私募股权基金，主要包括创业投资基金、支柱产业投资基金、基础产业投资基金、企业重组基金等。创业投资基金一般投向高新技术产业，具有高风险、具有高收益特点。基础产业投资基金和企业重组基金具有低风险、低收益特点。

1.并购基金

并购基金是专注与对目标企业进行并购的基金，其投资手法是，通过收购目标企业股权，获得对目标企业的控制权，然后对其进行一定的重组改造，持有一定时期后再出售。

并购基金与其他类型投资的不同表现在，风险投资主要投资于创业型企业，并购基金选择的对象是成熟企业；其他私募股权投资对企业控制权无兴趣，而并购基金意在获得目标企业的控制权。

2.产业基金

产业基金主要对未上市企业直接提供资本支持，并从事资本经营与监督的集合投资制度，即由不确定人数投资者出资设立产业基金公司，委托产业基金管理人管理和运用基金资产，委托产 业基金托管人托管基金资产，投资收益按投资者的出资股份共享，投资风险由投资者共担。

在国外，产业基金是发展信心产业，解决企业原始发起过程中的资金来源的重要手段。在中国产业投资基金尚处于萌芽状态，主要对未上市企业提供直接资本支持，属于 PE 投资基金中的一种，可成为企业——尤其是中小企业、新兴企业取得长期融资的重要途径。

3.引导基金

创业投资引导基金，是一种主要由政府出资设立，不以盈利为目的，旨在引导社会资金设立。

创业投资企业，并通过其支持初创期企业创新创业的政策性基金。从目前全国设立的创投引导基金及试剂发展情况来看，创业投资引导基金主要分为三类：

（1）按创业投资引导基金方式运作的政府主导型创投机构。如上海创业投资有限公司、江苏省高科技投资集团和深圳市创新投资集团等。

（2）地方性政府通过财政出资设立的创投引导基金。这类基金中有代表性的是：中关村创业投资引导基金、浦东新区创业风险投资引导基金、北京海淀区创业投资引导基金。

（3）地方政府与国家开发银行联合设立创业投资引导基金。这类具有代表性的引导基金是：苏州工业园创业投资引导基金、天津滨海新区创业风险投资引导基金和山西省创业风险投资引导基金。

4.成长型基金

成长资本（也称作“扩张资本”和“成长股权”）是一种私募股权投资，通常以少数股权并不控股的方式，投资于正在寻找资本，扩大或重组业务，进入新市场或为重大并购项目融资的较 成熟企业。

通常公司寻求这些资本是为其生命周期中的转型期融资。这些公司比创投的目标公司要成熟，它们能创造收入和营业利润，但不能为其自身业务扩张、并购或其他投资活动提供足够的现金流。成长资本还能用于改善资产负债构成，尤其有助于降低该公司的债务杠杆率。

成长资本的通常形式为股权或优先股，有时一些投资者也会使用各种混合证券工具，其中包 括在公司所有权上附加合同回报（利息支付额）条款。通常，鉴于企业的盈利稳定性及现有的债务杠杆率，寻求成长资本的公司并不适于再借债。

私募股权投资运作模式

PE 的运作模式主要有信托、公司和有限合伙制三种。其中有限合伙制是国际惯例形式。

比较这三种模式，有限合伙制基金有这样的优点：

首先，它不是纳税主体，其应缴税收等同于投资人直接投资所需要缴纳的税收，不用缴纳资本利得税和所得税；

它是有限责任形式的投资，投资人以承诺资本额为限承担责任，同时承诺出资也可以提高资金的使用效率。

公司制基金的特点：

需要缴纳企业所得税；股份可以上市；投资收益可以留存继续投资；信托制特点：类似有限合伙，同样有免税地位；但资金需要一步到位，使用效率低；涉及多个中间机构，增加基金的运作成本。

对创投基金来说，各种组织形式各有优缺点。公司制创投的优点是可以享受《关于促进创业投资企业发展有关税收政策的通知》（财务【2007】31号文）规定的税收优惠，同时公司治理结构简单明了，有利于投资者进入公司投资决策层面。缺点是基金管理人受制度性约束较大，由于没有独立的投资决策权和合理的利润分配方案，容易缺乏投资积极性。

有限合伙制的特点是对合伙企业不征收所得税，避免了双重征税。同时由于赋予 GP 较多的 管理权限及较为丰厚的利润分配方案，因而既能提高 GP的积极性，又能使 GP和 LP的利益紧密结合。其缺点是对GP存在信息不对称情况，投资者无法参与基金运行的具体事务。同时在国 内目前还没有专门面向合伙制创投基金的税收优惠等措施。

信托制的特点是使创投资产的所有权、管理权和受益权完全分开，更有利于充分发挥基金管 理人的积极性，也能依托信托结构确保基金在制度层面的安全性；此外还较易通过退出集合信托 计划募集社会闲散资金。不足是信托制创投基金所投项目在现有法规制约下仍未能在 A 股上市 退出，同时信托制创投基金不适用创投税收优惠政策。

私募股权投资的特点

1．在资金募集上，主要通过非公开方式面向少数机构投资者或个人募集，它的销售和赎回都是基金管理人通过私下与投资者协商进行的。另外在投资方式上也是以私募形式进行，绝少涉及公开市场的操作，一般无需披露交易细节。

2．多采取权益型投资方式，绝少涉及债权投资。PE 投资机构也因此对被投资企业的决策管理享有一定的表决权。反映在投资工具上，多采用普通股或者可转让优先股，以及可转债的工具形式。

3．一般投资于私有公司即非上市企业，绝少投资已公开发行公司，不会涉及到要约收购义务。

4．比较偏向于已形成一定规模和产生稳定现金流的成形企业，这一点与VC有明显区别。

5．投资期限较长，一般可达 3至5年或更长，属于中长期投资。 

6．流动性差，没有现成的市场供非上市公司的股权出让方与购买方直接达成交易。

7．资金来源广泛，如富有的个人、风险基金、杠杆并购基金、战略投资者、养老基金、保险公司等。

8．PE 投资机构多采取有限合伙制，这种企业组织形式有很好的投资管理效率，并避免了双重征税的弊端。

9．投资退出渠道多样化，有 IPO、售出（TRADE SALE）、兼并收购（M&A）标的、公司管理层回购等等。

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