“还是特么的国企稳”

近期有三只债券的兑付/行权引起各路吃瓜群众热烈讨论。

这三只债券分别是13宜化MTN1、13星海湾PPN001、16信威02，前两只债券到期日均为4月26日，后一只债券4月27日为行权日/回售资金到账日。

这三只债分别代表了国企产业债、城投债、民企债三种类型。第一只债多年来一直处于紧绷状态，第二只债纯粹依靠信仰，第三只债看个体的奋斗。

最终他们都圆满完成各自当前使命，只是前两只债的投资人松了一口气，而后一只债的持有人只松了半口气。

看这只债的简称就知道它发行的时候中票的托管尚未从中债转移到上清。宜化集团原本国有独资，前些年随着国企改制，管理层通过持股平台持有49%的股份。

这种类型的企业在债市还有很多，国资51%，管理层49%，然而很多最终沦为内部人控制。如果经营有方，大家开开心心，如果经营不善，咱们牢房里见。

公司业务多而杂，涉及化工、化肥、商贸、矿山、地产、机械等多个行业，经营区域横跨湖北、贵州、重庆、新疆、四川、内蒙等多个省份。公司号称是全国最大化肥制造商，最大的多元醇生产商，最大联碱和氯碱化工企业，最大井矿盐生产企业。

然而拥有这么多规模优势的企业，自13年以来经营压力却日益加大，一方面源于前期大规模投资带来的债务拖累遇到了信贷紧缩，另一方面行业景气下行叠加本就经营不善。

公司大规模的对外投资应该可以追溯到09年4万亿时期，09年到12年公司投资对外投资合计达到180亿，即使在产能过剩问题凸显之后的13年到15年，公司仍对外投资了近100亿，如此规模的投资主要依靠债务驱动，以及行业景气低迷的背景下，对于公司盈利侵蚀和债务滚动压力越来越大。

自10年以来持续不断被爆出的环保问题、安全事故，反映出公司存在严重的管理问题。，从11年至17年7月，宜化及下属公司发生的化工和煤矿事故，合计21起，造成30人死亡，20人重伤。

在一个竞争性的产能过剩行业，公司国有相对僵化的体制、软约束的财务政策，难以形成有效竞争力，加之管理层级及区域过多，企业的规模优势不仅没有发挥，债务的滚动却日益捉襟见肘，新疆工厂一场爆炸事故更是把公司逼上绝路。

停产整顿、计提减值，上市的子公司在2017年的亏损比自己的市值还多。尽管外部评级下调的力度不大，但市场其实对宜化违约已经作出一定准备。（其实从报表看宜化的经营获现还不错）

然而人算不如天算，4月24日老大从北京专机直接去了宜昌考察，而两天后的26日宜化债券就要到期。老大去了宜昌兴发集团，据传站在兴发的园区可以望见几公里外宜化的大楼。

在这个档口，如果老大前脚离开，后脚一个国企违约，实在是说不过去。当然前期地方政府也是为了宜化的兑付操碎了心，包括引入战投、资产处置等，只是不知道老大此次调研是否强化了地方刚兑的决心。

你说一只债的命运到底是自己的奋斗，还是靠历史的进程？

大连也许是很多债券投资者的伤心之地，东特钢重组后给予债券投资者的22.9元得现金偿付款至今仍未打到投资者的账户，沙钢沈老板估计还在苦恼抚顺特钢二十几亿的库存怎么就不见了呢，大连机床估计已经回力无天。

曾几何时，债券投资者预想的打破城投刚兑有望从东北开始，所以有关东北债券的任何传闻，都会引起市场吃瓜群众热烈讨论。

星海湾是大连市级平台，股东大连市星海湾开发建设管理中心是大连政府下直属部门，公司主要负责星海湾商务区的开发建设，目前存续债券约95亿，全部为私募债券（私募债和PPN）。

由于是非公开债券，有关星海湾的财务及经营资料较少，wind最新的财务数据是16年。从财务数据基本可以推断，发债的资金基本沉淀在了三块，一块预付工程款或者土地出让金，一块借给其他政府部门或下属企业，最大一块趴在了各类基建工程或尚未出让的土地上。

钱来的太快，容易让人迷失自我。星海湾13年发债募集25亿，14年募集30亿，15年募集50亿，然而这些资金终有到期的时刻，如果后期借新还旧不能持续，那巨额的到期是否会压垮企业，只能再次寄希望于信仰，。

公司最后一次发债是15年11月，18年曾想发债但未成行。东特钢之后金融机构对东北区域信贷政策应该是均有收紧，债券市场融资难度显著提升，在银行端信贷政策收紧、非标压缩、债市融资受阻的情况下，可以预想公司兑付到期债券压力山大。

依靠公司自身预计难以兑付到期债券，更大可能在于地方政府回购基建工程并支付公司代建款，或者出让土地并返还出让金，还有可能是其他资金短期周转。总之公司债券是兑付了（此前和最近市场有些传言的，但不知真假）。

不论怎么样，当二毛听说这两只国企最终都兑付的时候，说了一句“还是特么的国企稳”。

不知道这是国企的荣幸，还是民企的悲哀。

应该说信威王老板是一个很坚强的人，硬是撑着怼回去了网易财经的攻击，并且坚决不复牌，防止连续大跌触发质押平仓线。

考虑信威在海外所从事的业务和区域，以及王老板当初雄心勃勃的海外超级工程，应该说是非常契合国家战略的，是最对口发行债券的企业。

自16年12月底以来公司持续处于停牌中。信威最让人质疑的是其买方信贷模式，用人话说就是“我想卖货给你，但你没有钱，怎么办呢，我给你担保，然后你再用担保借来的钱，买我的货”。

但万一你要跑了，我只能用我的钱买我的货，或者我要替你偿还之前借的钱，那就亏大了。

16信威02发行期限为2+2+1年，行权日为4月27日，公司早在3月9日即公告上调票面利率100BP，但3月30日公告延迟披露债券回售实施结果，就在市场猜测到底有多少会回售以及公司是否有能力兑付时，直至4月27日回售当天，公司先是公告按期支付本期债券利息，然后再披露了回售实施结果，令人意外的是5亿元的债券中仅有313万选择回售。

市场有传闻，之所以直至当日才公告回售结果，原因是公司跟行权投资人进行了一对一谈判，部分选择回售的投资人最终撤回了回售。对于其他公募债券持有人来说，这么晚公布回售结果，是否存在合规问题。

信威的故事说明事在人为，一方面信威为自己赢得时间，以时间换空间，虽然可能会付出其他成本；另一方面投资人也短期避免了债券强制回售引发的违约，毕竟不回售后面还有兑付的可能。

一举多得啊，这么好的套路，为何神雾系的16环保债当初没想到呢。

今天看到一只18年1月30日发行的城投债-18芦淞国投债01，竟然要准备提前兑付，估计这期募集资金在专用账户还热着吧，不知这短短三个月发生了什么，哦，它是我大湖南的。