原创|上市公司重大资产重组——以发行股份购买资产股票走跌风险应对

点击“蓝色”关注

公众号

前

言

上市公司在重大资产重组中，如以发行股份购买标的公司资产，则被并购方会面临股价走跌的风险，导致交易对价缩水。以全现金收购的话则会避免这个问题，另外也可以引入价格调整机制。下面以具体案例为例对这两种方式进行论证。    

（一） 全现金收购案例

1、长高集团（股票代码：002452）2016年6月发布公告称，鉴于政策环境等因素的变化，同时考虑到发行股份（及支付现金）购买资产的审核流程较长，拟将其并购方式由发行股份购买调整为通过支付现金购买。2016年7月10日，长高集团与华网电力股东签订了《股权转让协议》，公司拟使用自有资金30,000万元收购华网电力100%股权。

2、东凌国际（股票代码：000893）2016年7月28日发布东凌国际关于现金收购东凌机械100%股权、立中锦山25%股权、旭东铸件49%股权的公告。此前，东凌国际曾计划发行股份收购东凌机械100%股权、立中锦山25%股权、旭东铸件49%股权。为了抢时间，东凌国际决定由原先的发行股份购买资产变更为现金收购。交易各方协定，东凌机械100%股权、立中锦山25%股权、旭东铸件49%股权将分别作价7.998亿元、0.529亿元和0.173亿元。

3、科达洁能（股票代码：600499）于 2016年3月16日召开第六届董事会第七次会议，审议通过了《关于以自有资金收购安徽科达洁能股份有限公司27.96%股权的议案》，同意公司以自有资金379,918,152元的价格收购安徽科达洁能股份有限公司（以下简称 “安徽科达”） 27.96%股权。科达洁能原先拟以20.87元每股的价格，非公开发行约3861.99万股，作价8.06亿元收购安徽科达洁能剩余31.56%股权。但由于重组时机不佳，定增价格出现严重倒挂（最新股价为17.35元）。2016年3月，公司不得不终止原方案，而改为现金直接收购。方案调整，是因为定增发行价格与市价倒挂。公司根据新的方案，科达洁能以37991.82万元收购安徽科达洁能27.96%股权。以此计算，安徽科达洁能100%股权的评估价值约为13.59亿元，相比此前方案中约25.54亿元的估值，也下降了约46.79%。

4、法尔胜（股票代码：000890）于2016年6月25日发布公告称，以支付现金方式向上海摩山商业保理有限公司（以下简称“摩山保理”）所有股东收购其持有的摩山保理 100%的股权，交易对价为 120,000.00 万元。其中，公司向法尔胜泓昇集团有限公司（以下简称“泓昇集团”）现金收购其持有的摩山保理 90%的股权，交易对价为 108,000.00 万元；公司向常州京江资本管理有限公司（以下简称“京江资本”）现金收购其持有的摩山保理 6.67%的股权，交易对价为 8,000.00万元；公司向上海摩山投资管理有限公司（以下简称“摩山投资”）现金收购其持有的摩山保理 3.33%的股权，交易对价为 4,000.00 万元。

（二） 法条依据

根据《上市公司重大资产重组管理办法》（2016修订）第二条，上市公司按照中国证监会核准的发行证券文件披露的募集资金用途，使用募集资金购买资产，对外投资的行为，不适用本办法。

（三） 现金收购可能存在的问题

现金收购依然难避问询。虽然现金收购可以绕开证监会的审核，但要是对交易所的问询难以作答，。因此，上市公司将收购资产的方式由发行股份改为现金支付，并不意味着后面的路就一定平坦，有时也会遭遇失败。

案例：2016年3月28日，华塑控股公告称：“所筹划重大事项为拟通过发行股份及支付现金的方式购买互联网金融服务类资产。”但5月23日，华塑控股发布的重大资产购买报告书中，支付方式更改为现金收购，拟以14.28亿元的现金收购和创未来网络科技有限公司51%股权，同时将和创未来的业务属性修改为“互联网金融信息服务业务”。华塑控股表示，此次交易的资金中，除自有资金外，还将以8.5%的年化利率向中江信托借款6亿元。公开资料显示，14.28亿元的收购价格是华塑控股2015年底总资产5.68亿元的2.51倍。对这样的巨额支出，华塑控股为何放弃发行股份而选择全现金收购，立刻遭到质疑。5月28日，华塑控股就收到了深交所的问询函，关注重点除了收购方式、标的资产属性等变更外，。同时，问询函特别指出了华塑控股将面临的筹资问题：“本次交易作价14.28亿元，而截至2016年3月31日，公司货币资金金额仅为4419.98万，同时资产负债率为95.63%。虽然可通过借款等方式筹集资金，但是仍然存在较大资金缺口。”面对交易所直指痛处的问询，华塑控股没有回复，后于6月24日宣布终止重大资产重组，而给出的理由是“当前市场环境发生变化”、“继续推进本次重组事项将面临诸多不确定性因素”。

因此，上市公司以现金收购资产的方案中，除跨界所谓新兴行业被重点关注外，高估值、高业绩承诺的“两高”类收购，以及收购资金来源和上市公司自身资产负债比例存在问题的，都可能遭遇问询。

（四） 上市公司重大资产重组价格调整机制

1.案例——立思辰（股票代码：300010）的价格调整机制

本次交易设置交易价格下调机制的原因在于，考虑到在上市公司股票停牌期间，创业板指数（399006.SZ）剧烈波动，如上市公司复牌后受整体资本市场影响（包括但不限于配资盘强制平仓）导致股价大幅下跌（达到或超过20%），将可能使交易双方对本次交易的预期产生较大影响，不利于交易顺利进行。通过设置交易价格下调机制，锁定了上市公司股价在复牌后发生大幅下跌情况下双方的交易意愿与条件，有利于交易顺利完成。以保证在各种情况下促成交易为出发点，本次交易以同时满足可调价期间内大盘、行业指数下跌达到或超过20%及上市公司股票复牌后10个交易日内个股下跌达到或超过20%为调价触发点，发行价格相应调整后，在交易对方获取上市公司股份数量与价格调整前相比大致不变的前提下，经交易谈判协商，确定调整后的交易价格。

根据《北京市金杜律师事务所关于北京立思辰科技股份有限公司发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金之法律意见书》，在本次交易的价格调整机制生效且协议约定的价格调整机制触发条件全部满足后，发行人有权在调价基准日出现后 10 日内召开董事会会议审议决定是否按照协议约定对本次交易的发行价格及标的资产的交易价格进行调整，调整内容为：

（1）将本次交易的发行价格在目前发行价格的基础上调减 20%，即发行价格由 20.51 元/股调整至 16.41 元/股；

（2）将江安信安 100%股权的交易价格同时下调，江南信安 100%股权的交易价格由 40,400 万元调整至 35,010 万元，发行人向江南信安全体股东支付的现金对价保持不变，股份对价相应调整。可调价期间内，发行人董事会可以按照协议约定对发行价格及标的资产交易价格进行一次调整。如果发行人董事会审议决定不实施价格调整机制或者发行人未按照协议约定及时召开相关董事会的，则交易各方后续不再实施价格调整机制。

本次交易中价格调整机制的生效条件为发行人股东大会审议通过本次价格调整机制。可调价期间为发行人审议同意本次交易的股东大会决议公告日至本次交易获得中国证监会核准前的期间。以下两项条件同时满足时即触发本次交易的价格调整机制：

（1） 可调价期间内的任一交易日出现如下情形：创业板指数（399006.SZ）、wind 数据库数据处理与外包服务指数（882512）中任一指数收盘点数在该任一交易日前的连续 30 个交易日中有至少 20 个交易日较 2015 年 7 月 1 日（即发行人因本次交易首次停牌日前一交易日）相应指数收盘点数（即创业板指数2,759.41 点、wind 数据库数据处理与外包服务指数 4,010.11 点）跌幅达到或超过 20%，前述连续 30 个交易日可以不在可调价期间内；

（2） 立思辰（300010.SZ）股票于本次交易复牌后 10 个交易日内的任一交易日的收盘价较 2015 年 7 月 1 日（即发行人因本次交易首次停牌日前一交易日）股票收盘价（25.88 元/股）下跌达到或超过 20%。

2.法条依据

根据《重组管理办法》第四十五条的规定，本次发行股份购买资产的董事会决议可以明确，在中国证监会核准前，上市公司的股票价格相比最初确定的发行价格发生重大变化的，董事会可以按照已经设定的调整方案对发行价格进行一次调整。前款规定的发行价格调整方案应当明确、具体、可操作，详细说明是否相应调整拟购买资产的定价、发行股份数量及其理由，在首次董事会决议公告时充分披露，并按照规定提交股东大会审议。股东大会作出决议后，董事会按照已经设定的方案调整发行价格的，上市公司无需按照本办法第二十八条的规定向中国证监会重新提出申请。

根据第《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第26号——上市公司重大资产重组》五十四条第（一）项的规定，发行价格调整方案应当建立在大盘和同行业因素调整基础上，触发发行价格调整的情形应当明确、具体、可操作，并充分说明理由。

《重组管理办法》第二十八条规定，股东大会作出重大资产重组的决议后，上市公司拟对交易对象、交易标的、交易价格等作出变更，构成对原交易方案重大调整的，应当在董事会表决通过后重新提交股东大会审议，并及时公告相关文件。中国证监会审核期间，上市公司按照前款规定对原交易方案作出重大调整的，还应当按照本办法的规定向中国证监会重新提出申请，同时公告相关文件。

根据中国证监会于2015年9月18日发布的，拟对标的资产进行变更，如同时满足以下条件，可以视为不构成重组方案重大调整：

（1）拟增加或减少的交易标的的交易作价、资产总额、资产净额及营业收入占原标的资产相应指标总量的比例均不超过20%；

（2）变更标的资产对交易标的的生产经营不构成实质性影响，包括不影响标的资产及业务完整性等。

 综上，全现金方式收购和价格调整机制均为应对发行股份购买资产股票走跌风险的方式，二者各有利弊，企业可以结合自身情况进行选择

END

徐珊琴律师团队

微信号：15618324526

邮箱：hzxushanqin@126.com