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企业资产剥离方式、程序实务——并购重组

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一、前言


资产剥离是企业发展的一项合理战略选择,而不是公司经营失败的标志。通过剥离不适合企业长期战略、没有成长潜力或影响企业整体发展的业务,可以使企业集中发展更具战略意义的重点业务,使企业资源达到更有效的配置和利用,从而具备更强的竞争力。


二、资产剥离的含义


所谓资产,根据我国《企业财务会计报告条例》的定义:“资产是指过去的交易、事项形成并由企业拥有并控制的资源,该资源预期会给企业带来经济利益”。


而资产剥离是资产重组的一种形式,有狭义和广义的两种不同含义:狭义的资产剥离是指企业将其所拥有的某些经营或非经营性资产如产品线、子公司或部门出售给第三方,以获取现金、有价证券或现金与有价证券混合形式的回报的一种商业行为。广义的资产剥离是指企业在改变经营机制时,把改制前企业的一部分资产、负债和相应的所有者权益以及相关的收入、费用等从拟设立的股份有限公司中分离出去的行为,也称为净资产剥离。


资产剥离可以分为两种形式:一种是有价证券等金融资产的转让剥离;另一种是实物资产和无形资产的出售和转让。具体的转让出售方式包括协议转让、拍卖、出售等。


三、资产剥离的原因


企业实施资产的剥离的原因有很多,但是概括起来可以分为以下几种原因:


1、突出主业。目前很多企业寻求多样化经营,而企业的业务过多会使得各个业务之间协同效应大大降低,难以经营控制,此时企业只能将和核心业务没有关系的业务剔除,才可以保证集中优势资源强化公司的主营业务,确保主营业务的发展优势。


2、调整主业。企业在发展过程中,由于市场经济的不断的变化,导致企业原有的主营业务不在具有竞争优势,或者企业寻求到另外一种新的主营业务而谋求在新的业务上发展,企业此时会进行战略性调整,将原有的主营业务剥离,将公司的重心转移到新的具有发展潜力和前景的业务上去。


3、减轻债务负担,改善财务状况,优化资本结构。对于经营严重亏损或者负债比例较高的企业,为了减轻财务负担,改变企业资产的流动性和获利能力,将企业中质量差、效益低或者闲置资产剥离,既可以获得一定的收益同时也可以改善企业状况,促进企业发展。


4、从收购的目标公司中剔除不合适的业务。在公司收购的过程中,被收购的目标企业的资产不一定全部符合收购方的战略要求,这样在完成收购以后,收购方会对目标企业中不适合自己的资产进行剥离,从而达到收购的目的。


5、避免被接管。这是反收购的一种措施,通过剥离企业中的优质资产,即“皇冠上的明珠”,从而达到避免被收购的作用。


除了上述原因以外,资产剥离的原因还有很多,如改变公司形象;提高公司股票的市场价值;满足公司的现金要求;摆脱经营亏损的包袱;满足法律法规的要求等。


四、资产剥离的类型


资产剥离的方式在实践中发展起来,其主要的种类和形式如下:


1、按剥离是否符合企业意愿而分为自愿剥离和非自愿剥离。自愿剥离是指企业管理层发现剥离能够提高企业竞争力和对企业的市场价值产生影响而主动进行的剥离。例如最高管理层为了提高公司股权的市场价值而将部分业绩差的资产剥离。非自愿剥离则是受政府相关法规的约束而被迫进行的剥离。出于对自身生产经营的需要而进行的剥离是自愿的。企业通过并购而进行的规模扩张会产生垄断,为避免政府反垄断法的起诉而进行的剥离是非自愿的。自愿清算分离是一种特殊形式的剥离。


2、按剥离资产的性质分类。企业资产按照其用途,可以分为经营性资产和非经营性资产。其中经营性资产是指企业用来进行生产经营活动的资产,包括车间、厂房、机器等固定资产;还有资金、短期投资、应收账款等流动资产和无形资产。而非经营性资产是指用于生产经营活动以外的各项固定资产,包括用于住宅、文化生活、卫生保健、饮食服务以及其他非生产经营方面的房屋、设施、建筑物等。


3、按剥离的实现方式分类。按照资产剥离的实现方式,资产剥离可以分为纯资产剥离和资产配负债剥离两类。纯资产剥离是指企业只将拥有的部分资产剥离,并购方以现金、准现金、产品或劳务支付。资产配负债剥离是指企业将部分资产和负债一同剥离,差额部分由并购方以现金和准现金资产支付。资产配负债剥离的实质是并购方以承担债务的支付方式购买资产,因为并购方承担债务,就可以少支付现金或准现金。资产配负债剥离必须得到债权人的许可,因为它涉及到债权人的利益。


五、资产剥离的方式


企业资产剥离作为企业改制的一种重要途径,就目前情况来看,企业资产剥离的方式主要有以下几种:


1、向控股股东(或者母公司)出售资产。这是上市公司的控股集团内部进行资产调整最常用的手段,在国内上市公司中这种资产剥离最为普遍。这种剥离方式的优点在于交易达成;价格和支付方式灵活;售出的资产对自身不具有竞争威胁。


2、向非关联公司出售资产。按照资产剥离协议,将企业的一部分资产出售给本企业控制之外的其他企业。这种交易往往有利于双方公司,通过这种形式的资产变现,售出方可以获得一定的现金流入,用于改善公司的财务状况,或是摆脱“非赢利资产”的困扰;而收购方则有机会低价获得相关资产,以增强自身的行业内竞争力。


3、管理者收购(management buyouts)是指将企业的一部分出售给管理者或管理者团队。通常管理者收购也被称为杠杆收购。因为收购的大部分资金来源于各种贷款和债券。为了获取所需的贷款,管理者通常要与收购专家、投资银行家或商业银行家合作。管理者首先出资成立一家新公司,然后向银行或财务公司借入收购贷款(以收购的资产担保),用于购买公司剥离的资产,最后管理者用通过出售部分资产取得的收入以及经营获得的收入偿还贷款,并取得全部股权。


4、员工持股计划(employee stock ownership plan)。员工持股计划不是指的一般意义上内部职工购买或被授予本企业股权的计划,而是企业将一部分资产售让给内部职工并成立新的公司,从而实现资产剥离的计划。具体做法是,首先创建一个壳公司,再由壳公司建立一个员工持股计划(ESOP);然后壳公司利用ESOP向金融机构贷款(经母公司担保),用于购买母公司剥离的资产并负责经营,此时壳公司不再是一个空壳,其股权由ESOP持有;最后,壳公司将经营取得的收入投入ESOP ,ESOP 用于偿还贷款,并随着债务的减少,将股份分配到员工的账户中,随着时间的推移,股份最终将全部由雇员所拥有。雇员持股计划最初是一种雇员福利养老金计划,后来被大量用于收购、接管等重组活动。


而目前欧美市场上最流行的剥离性重组技术主要3种:发行特种股票、资产出售和向现有股东配售。


发行特种股票(TRACKING STOCK)是一种相对较新颖,且正变得越来越流行的资产重组技术。特种股票是一种与公司某个部门或子公司业绩直接挂钩的股票。这种股票一般通过配售的方式发售给母公司的现有股东,或以IPO的形式发售给公众。它与资产出售和向现有股东配售两种资产剥离技术最大的不同就在于发行特种股票并不产生一个新的法人实体,母公司仍然拥有子公司的全部所有权和控制权。因此,这种资产剥离技术相当于股票拆细(即送股或配股)。


分拆上市(EQUITY-OUT)是指当公司管理层认为自己的业务部门价值被市场高估的时候,母公司通过使用首次公开发行股票的办法,使子公司上市并成为一个独立的法人实体,为子公司的发展筹措必须的资金。


资产配售(SPIN-OFFS)在资产配售中,公司一般以送红股的方式将子公司的股权配售给现有股东。但由于这种资产剥离的技术并不产生现金流入,因此它并不适用于那些急需现金发展的公司。其主要适用于公司剥离一些与自己完全没有协同和互补效应的业务部门,使公司专注于自己的核心业务。


六、资产剥离的程序


本文将主要谈一下企业经营性资产剥离的一般程序,资产剥离既可以是企业自身发起,也可以由买方发起。第一种情况下企业明确要出售的目标资产,然后寻找买受人。第二种情况下买方向自己感兴趣的资产拥有方发出要约,促使目标公司的目标资产剥离。企业资产剥离的程序一般可以分为如下几个步骤:


1、准备阶段


首先要选择剥离的操作人员,在选择操作人员时既可以选择本公司内部的工作人员或者负责该业务的部门,也可以从外部聘请专业人员为本公司制定资产剥离方案;其次要为资产剥离制作备忘录,备忘录应当包括:企业资产剥离的原因,企业的历史和背景,企业目前的现状,企业的未来发展潜力,企业产品生产线状况,企业的服务能力,企业的财务状况等;最后是对出售资产进行包装,使得其可以获得最大的利润。


2、制定剥离计划


根据公司准备出售的资产情况,在准备阶段完成以后,应当制定资产剥离计划,选择合适的剥离方式,而剥离方式的选择不外乎我们本文所谈到的,这时应当充分考虑准备出售的资产的特点、市场效率、管理人员的期望和偏好等因素。出售的方式又可以分为广泛拍卖、定向拍卖、协议出售三种。这三种方式被恰当的应用在不同资产的剥离中都会有较好的效果。对国有资产进行出售时应当遵守国家相关的法律法规。


3、评估剥离资产


企业的剥离计划完成后就需要对出售资产进行估价,尤其是出售国有资产时,评估是必经的程序。


4、与买方进行磋商


买卖双方对要剥离的资产或部门或子公司进行调查、评估、谈判后,就必须请律师为买卖双方各拟一份合同草案。在达成正式合同的过程中,通常会出现许多需要进一步协商的细节性问题。


5、完成剥离


一切顺利的话,完成交易之日最终就会到来。产权交割之日,各种文件的交割,由买卖双方的律师和董事长执行。一般来说,需要交割的文件有下面一些:


(1)股票出售


①股票买卖协议书


②交易合法性评审意见书


③转让公司控制权的股权证书


④期票和有价证券工具


⑤董事会决议


⑥财产转让证书以及第三方的承诺。


(2)资产出售


①资产买卖协议书


②交易合法性评审意见书


③卖契


④期票、抵押和有价证券工具


⑤财产转让证书以及第三方的承诺。

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