专业处置能力才是不良资产管理行业制胜关键

来源：国泰君安银行团队

本文作者：邱冠华、张宇、赵欣茹

导读

不良资产管理的行业生态圈正逐渐走向成熟完备，专业处置能力将成为AMC制胜的关键。

1、主要逻辑

我国银行业及其他行业的不良资产仍在暴露，处置压力较大，致使AMC盈利可观。而近期行业出现一些最新变化，值得投资者关注。包括：

（1）随着AMC机构增多，竞争加剧，盈利模式已有别于此前的持有资产待增值、赚取再转让价差等，牌照价值弱化，而更需依赖公司的专业处置能力，未来AMC相关个股会有差异化。

（2）在AMC周围，还聚集了各种专业服务商，完善的AMC生态圈正在成型，有助于银行、AMC不良处置效率的提升，也会有相应的投资机会。

（3）银行为避免不良转让时的大幅折价，也逐步启动债转股、不良资产证券化等新方式，加大自行处置不良的力度，利好银行财务表现。

2、不良供过于求，AMC盈利客观

目前来看，银行业不良资产暴露的趋势并未缓解。截至2015年末，商业银行不良贷款余额超1.27万亿元，不良率达1.67%，不良“双升”趋势延续。根据上市银行披露的2015年年报或业绩快报测算，去年四季度多数上市银行的不良贷款净生成率仍维持在高位。

分地区来看，2015年绝大部分地区的银行业金融机构不良贷款加速暴露，不良率迅速攀升。存量不良最高的四个省份是浙江、广东、山东和江苏，这是由于东部省份本身经济总量较大。但由于东部沿海地区不良暴露较早，目前不良升速已经放缓，而内地重化工区、资源区的不良贷款开始集中暴露，山西、内蒙古等省区的不良率升幅巨大。

在经济下行与结构调整期，有授信放款业务的地方就有坏账，不良资产来源不再局限于传统的银行业金融机构，而是如雨后春笋般滋生在各类金融机构和债权企业的授信土壤中。不良资产管理的触角可以延伸到各类授信领域，拥有广阔的发展空间。

目前国内不良资产严重供过于求，处于“买方市场”格局，使AMC盈利仍然可观，从而吸引了越来越多的投资者参与其中。但行业也出现了一些新的变化，使行业生态逐渐由粗放走向成熟。

3、参与机构多元，完善AMC生态

目前，不良处置行业出现AMC数量增多、非持牌投资者增多、不良处置的专业服务商增多的“三个增多”现象。尤其在广东、浙江等不良处置经验较为丰富的地区，这一现象尤其明显。

从实际效果来看，“三个增多”现象意味着行业参与者的类型、数量均在增加，完善了AMC生态圈，使不良处置的效率大为提升，有助于银行、AMC提升不良资产的现金回收率。

3.1  AMC机构增加，牌照价值弱化

此前国内不良资产管理的一级市场由四大AMC占据，仅个别省份有省级AMC。2013年开始，监管部门开始向全国推行省级AMC。全国现已设立21家地方省级AMC，在省内形成原则上“4+1”的不良资产收购竞争格局（部分不良资产余额过多、处置任务过重的省份设立了2家省级AMC）。在不良资产供过于求的背景下，现有AMC数量仍显严重不足。所以，我们预计未来放松牌照管制是大势所趋，牌照价值弱化。

3.2 其他投资者涌入，凸显专业能力

除了地方国资积极参股省级AMC，扩充不良资产管理的一级市场参与者之外，民资、外资等各路资本也在纷纷涌入不良资产管理的二级市场。随着不良资产管理行业的投资者队伍不断壮大，不良处置链条日趋完备。

参与者的日益多样化，使整个不良资产管理行业发生了一些变化。

一方面，各类投资者不断涌入加剧了行业竞争。虽然非持牌投资者不具备参与一级市场的资格，但他们通常会找一家持牌AMC作为通道，从而实现向银行收购不良资产包，或者干脆以不批量的方式从银行收购不良。因此，非持牌投资者实质上对AMC构成竞争。买家的增多也有利于抬升不良资产转让价，提升银行现金回收率。

另一方面，经济中短期难言企稳复苏，早年AMC持有资产坐享升值模式，或者通过不良资产再转让实现套利的“批发商”模式均难以为继，这些都对不良资产投资者的专业处置能力提出了更高的要求。

未来行业竞争的话语权将集中在团队经验丰富、专业能力过硬、善于与产业资本对接的主动管理型资产管理公司。这对我们选择AMC个股提出了更高的要求。

3.3 配套服务优化，生态区域完善

在投资者不断涌入不良资产管理领域的同时，各类中介机构和政府部门提供的与不良处置相配套的服务也在逐渐增加，运作机制不断优化。典型的专业服务商，除原有的律师事务所、会计师事务所、拍卖公司、资产评估机构外，目前还新增了征信公司、证券服务机构（交易所、证券登记公司等）、资产交易平台（包括各种行业相关网站、app）、信息发布平台（包括网站、app）等。

4、银行债权转股，涉足AMC生态

经济下行叠加供给侧改革推进，银行业不良加速生成已无悬念。银行不良资产的处置压力较大，但传统的处置方式存在折让利益过高的问题。

以不良资产打包转让为例，由于不良资产严重供过于求，银行出让不良时大幅折价，近期转让价低至2折，不良资产被“贱卖”。而不良资产证券化的本质也是打折出让，也存在定价难的问题。为了降低账面不良，同时避免大幅折价转让资产，银行开始尝试其他不良处置方式，包括债转股、委托清收等。 

不良债转股方面，路透社3月10日报道，监管部门将允许商业银行把企业的不良贷款置换为股权。而我们从部分上市公司和银行的报表中，也能看到已有相关案例（比如上市公司股东名单中有银行，部分银行股权投资中有抵债股权）。，可以通过市场化债转股的方式来逐步降低企业的杠杆率。不良资产证券化方面，据财新报道，工行等六家银行将参与首批试点，总额度500亿元。我国早年有过不良资产证券化试点，此次重启试点有重要的标杆意义。可见，为了化解银行不良压力，债转股与不良资产证券化已在研究和推进过程中。

不良债转股对于银行来说，最重要的意义在于多了一种处置不良的方式选择，这个选择权本身就很有价值。对于具有发展前景的债务企业，银行可以选择通过债转股、投贷联动保全企业经营，或者更进一步牵头产业整合，待企业经营好转，再择机退出，届时收回本息甚或还有盈利。这种做法和AMC一致，是银行自身对于不良资产处置生态的主动介入，挖掘其中潜藏的投资机会。